2010년 들어서 선행종합지수(전년동월비)와 동행종합지수(순환변동치)의 국면전환 간의 시차가 길어지면서 경기 판단에 대한 의견이 분분하다. 선행지수 전년동월비가 2010년 1월 후 6개월 연속 하락하고 있어 경기하강 국면으로의 전환이 임박했다는 의견이 제기된 것이다. 여기에 과거 사례를 살펴본 결과 경기하락 국면 전환 시 선행지수와 동행지수 간의 괴리발생은 일반적인 현상이며, 두 지수의 국면전환 시차도 7~13개월 정도 발생한다는 점이 드러났다. 미국 및 중국 경기의 둔화 가능성이 대두되고 유럽 재정위기가 지속됨에 따라 향후 한국경제의 회복속도 둔화가 예상된다.

반면, 최근의 선행지수 전년동월비 하락은 글로벌 금융위기 극복과정에서 나타난 선행지수의 빠르고 강한 반등에 따른 기술적 반락으로 향후 경기회복세가 지속될 것이라는 의견도 대두되고 있다. 2009년 중 선행지수 전년동월비가 빠르게 상승하면서 2009년 12월에는 11.6%로 전 고점(2007년 11월) 7.4%를 대폭 상회했다. 경기의 소순환 국면에 나타나는 일시적인 선행지수의 하락일 뿐 현재의 강한 동행지수 상승세로 볼 때 경기확장 국면이 당분간 지속될 것이라는 의견이다. 이에 따라 최근의 선행지수와 동행지수 간 괴리의 특성과 원인을 파악할 필요가 있다.
1997년 이후 전년동월비 선행지수가 하락했던 시기와 최근의 선행지수 약화를 비교하면 상이한 특성이 있음이 발견된다. 선행지수와 동행지수 국면전환 간의 시차(선행시차)가 외환위기나 금융위기 등과 같은 급작스러운 대규모 경기부진과 비교했을 때 상당히 긴 편이다. 또한 IT 버블 붕괴와 국내 가계신용위기 당시와 비교할 때 선행시차가 비교적 길다는 측면에서는 유사하나 선행지수의 악화 폭이 상대적으로 미미함이 나타난다. 그리고 2004년과 2006년에 관측된 경기의 소순환 국면과 비교했을 때는 선행시차가 상당히 긴 편이다. 그러나 과거 사례와의 비교만으로는 최근의 경기 상황 판단을 위한 정보가 부족하기 때문에 선행 및 동행 지수 구성지표들의 흐름을 파악해야 한다.

2010년 상반기 중 선행지수 구성지표들의 전년동월 대비 증감률 추이와 기여율을 분석해 최근 선행지수 약화의 특징을 파악할 수 있다. 이에 따르면, 우선 생산, 소비 및 무역 관련 지표들이 선행지수 약화요인으로 작용했음이 드러난다. 우선 재고누적으로 인해 생산부문의 재고순환지표가 전년동월 대비 감소한 것이 최근 선행지수 전년동월비 감소의 가장 큰 원인이다. 출하증가를 동반한 재고누적이라는 측면에서 여전히 경기는 회복국면에 있지만 향후 국면전환의 가능성을 배제할 수 없는 상황이다. 또한 소비심리 개선의 부진도 경기선행지수 하락의 주 원인이다. 소비심리 개선은 부진한 상황이나 한국은행의 2010년 6월 소비자심리지수는 기준치를 크게 웃도는 112여서 크게 우려할 수준은 아니다. 큰 폭의 경기 둔화가 없다면 소비심리의 추가 악화로 인한 선행지수 하락은 크지 않을 것으로 보인다. 더불어 순상품 교역조건의 악화도 추가 요인이다. 반도체, LCD 등 주력 수출품목의 가격이 하락할 것으로 보여 향후 교역조건은 선행지수 하락요인으로 작용할 가능성이 있다.

둘째로 금융 관련 지표들이 선행지수 약화요인으로 꼽힌다. 2010년 상반기중 코스피지수가 박스권을 형성하고 있고, 국고채수익률(3년)도 하락해 장단기금리차가 축소됐다. 주식시황이 크게 개선되지 않으면 기저효과로 인해 코스피 지수 전년동월비 하락이 불가피하다. 그리고 실질유동성 증가세 둔화도 약화요인이다. 금융위기 극복 과정에서 공격적으로 투입됐던 유동성 회수로 인해 금융기관의 유동성 증가세가 2009년 7월을 정점으로 둔화추세에 있다. 한은의 추가 기준금리 인상과 국제원자재가격 상승에 따른 생산자물가 상상 가능성은 향후 유동성 증가의 제약 요인이다.

마지막으로 투자 및 고용 관련 지표들이 작용했다. 가계수주액과 자본재수입액의 증가세 확대가 선행지수 개선요인으로 작용한 반면 건설수주액 증가세 둔화는 악화요인으로 작용했다. 2010년 중 IT와 자동차 산업의 호황으로 반도체 제조용 장비 등 기계류를 중심으로 투자가 크게 확대되며 경기 회복세를 주도했다. 그리고 2010년 2/4분기에는 IT와 자동차 산업의 설비투자조정압력이 하락세로 반전, 향후 설비투자증가세가 둔화될 가능성이 있다. 또한 2010년 들어 고용상황이 개선되면서 7월의 구인구직비율이 63%로 전년동월 대비 15.6%포인트 상승하는 등 구인구직비율은 선행지수 상승의 주된 요인으로 작용했다.
이러한 결과들은 정책에 대해 두 가지 점을 시사한다. 첫째로 ‘투자 및 고용 부문의 강세’와 ‘금융부문 약세’에 주목해야 한다는 것과 투자와 고용 확대를 위한 지속적 노력과 신중한 금리정책이 필요하다는 것이다. 주력수출산업의 선전과 정부의 일자리 창출 노력은 선행지수 하락 폭 축소에 기여했다. 이에 따라 세계경기 회복세 둔화에 따른 수요 축소와 주력 수출품목의 가격 하락과 경쟁업체의 반격과 같은 변수에 미리 대비할 필요가 있다. 이와 더불어 금리 인상은 주식시장 약화, 금융기관 유동성 축소 그리고 시장금리 상승 등을 초래하여 선행지수 악화를 가속시킬 수 있기 때문에 신중을 기해야 할 것이다. 추가 금리 인상이 필요해도 신중한 인상이 요구되는 시점이다.

글 삼성경제연구소